Les fonds total return swap : une option de placement intéressante en trésorerie

En matière de placements, les trésoriers privilégient la sécurité et la liquidité. Ils ne peuvent généralement pas se permettre des prises de risque excessives lorsqu’il s’agit de placer des liquidités pouvant être appelées dès le lendemain. Un standard existe à ce sujet : les produits équivalents de trésorerie (cash equivalent), qui correspondent à des placements sans perte de valeur, monétisables rapidement et d’une maturité inférieure à trois mois.

La commission « Placements » de l’AFTE, représentée par son président Cyril Merkel et son vice-président Jonathan Galbrun, a organisé en mars une réunion pour présenter un nouveau type de fonds qui semble correspondre aux critères mentionnés : les fonds total return swap. La présentation a été assurée par Paul Lacroix, responsable des produits à Ossiam, et Thomas Benoist, sales manager à Natixis Investment Managers.

Une performance indexée sur le taux monétaire

L’objectif des fonds total return swap est de percevoir quotidiennement une performance légèrement supérieure au taux monétaire. Pour ce faire, ils vont s’exposer à des instruments synthétiques, des total return swap, conclus avec des contreparties bancaires.

Les swaps sont des contrats, généralement conclus entre une banque et un investisseur, qui prévoient le versement de la performance d’un panier d’actifs liquides (positive ou négative, d’où le nom total return) préalablement défini, en échange d’une performance indexée. Le panier d’actifs liquides peut être composé d’actions ou d’obligations des pays de l'OCDE.

À ce jour, la version en euro du fonds affiche une performance annualisée nette d’environ €STR + 0,30 %, tandis que la version en dollar se situe autour de SOFR + 0,39 %.

« La banque s’engage sur le niveau du spread pendant toute la durée du swap, généralement d’un an. Elle demeure engagée jusqu’à l’échéance et sur l’intégralité du montant, même si les marchés actions se replient et que l’opération devient moins attractive pour elle », souligne Paul Lacroix. Grâce aux swaps, le fonds n’est donc pas directement exposé aux risques de marché liés aux actifs détenus en portefeuille.

Il optimise en plus le rendement perçu grâce à un mécanisme d’appel d’offres, qui met plusieurs banques en concurrence. « Nous émettons un appel d’offres chaque fois qu’un swap arrive à sa taille maximale ou à maturité. Nous sélectionnons alors la banque offrant le meilleur spread parmi huit grands établissements retenus au préalable en fonction de leur solidité. Ce processus permet de bénéficier des meilleures conditions de marché », précise Paul Lacroix. Le fonds sert donc une performance flottante (tout en restant indexé au taux monétaire) qui dépend des appels d’offres successifs. La variation reste néanmoins marginale.

Risque de contrepartie bancaire

En versant la performance du panier d’actifs contre une rémunération standard régulière, les fonds total return swap se défont des risques de taux et de crédit lié aux sous-jacents. Ils restent toutefois exposés au risque de contrepartie bancaire, qui se matérialiserait si une banque ne respectait pas ses engagements prévus par le swap. Le risque est assez faible, mais pas inexistant pour autant. C’est d’ailleurs ici que réside l’intérêt de passer par un fonds plutôt qu’en direct par une banque.

« Les swaps ne peuvent être conclus qu’avec un nombre limité de contreparties bancaires européennes et américaines de premier plan. Ces établissements sont sélectionnés sur la base de leur solidité financière, laquelle est revue et suivie mensuellement par des équipes indépendantes de gestion des risques », indique Paul Lacroix.

En cas de doute sur la solidité d’une contrepartie, le fonds peut procéder à la clôture immédiate des opérations, sans frais ni préavis. Et si un défaut devait survenir, le fonds garde alors la totalité des titres sous-jacents, qui seraient vendus afin d’éliminer l’exposition. Leur valeur aurait très probablement diminué, mais les liquidités obtenues seraient réinvesties via un nouveau swap, permettant de réexposer le fonds au marché monétaire.

Une liquidité comparable aux solutions monétaires traditionnelles

La liquidité des fonds total return swap est quotidienne, avec un règlement en J+1. Cela signifie qu’un trésorier qui vend sa position dans le fonds un jour donné voit les liquidités créditées sur son compte bancaire le jour ouvré suivant.

« Ce délai est lié au règlement-livraison des actions en portefeuille. La clôture d’un swap implique la vente des actions correspondantes, lesquelles se règlent en J+1. Il est toutefois possible de clôturer l’intégralité d’un swap en une seule journée, sans frais ; ces conditions sont systématiquement négociées avec nos contreparties », détaille le responsable produits d’Ossiam. À l’instar des fonds monétaires, aucune pénalité de sortie n’est appliquée.

À terme, les évolutions technologiques et réglementaires pourraient permettre un passage à une liquidité en J+0. Cela pourrait notamment être facilité par le développement de la tokenisation des actifs, susceptible d’accélérer les processus de règlement-livraison.

Quelle classification ?

À ce stade, ce type de stratégie n’est pas automatiquement classé comme cash equivalent. Cette classification est particulièrement importante pour les entreprises, car les montants viennent en déduction du calcul de la dette nette, améliorant ainsi la présentation des états financiers.

Toutefois, une telle classification reste envisageable. Ces fonds constituent des placements de court terme très liquides — un investisseur pouvant conserver sa position une seule journée sans coût de friction significatif — et facilement convertibles en un montant connu de trésorerie.

Dans ce contexte, un dialogue avec les commissaires aux comptes peut permettre d’obtenir une classification en cash equivalent par transparence, l’auditeur demeurant l’arbitre final en la matière. Certains auditeurs des entreprises membres de l’AFTE ont déjà retenu cette qualification.

Cela nécessite néanmoins de bien comprendre le produit afin de pouvoir l’expliquer et d'en discuter. L'AFTE rappelle qu'il existe d’autres fonds structurés de façon similaire à ceux d'Ossiam sur la Place. N'hésitez pas à comparer les offres pour trouver le produit qui correspond à vos besoins et à vous rapprocher de la commission « Placements » de l’AFTE pour toute demande de renseignement complémentaire.

Cet article est tiré d’une réunion organisée en mars par la commission « Placements » de l’AFTE. D’autres éléments ont été présentés et des questions ont été posées mais tout n’est pas retranscrit. Pour ne rien manquer des sujets de trésorerie, inscrivez-vous aux prochaines réunions de l’AFTE.