Crise du Coronavirus et liquidité des entreprises

mai 2020 | AFTE

Les entreprises non financières constatent l'amélioration de la liquidité sur le marché des NEU CP. Les interventions de la Banque de France sur le marché primaire ont permis de stabiliser le marché et de rattraper une partie du déficit de l'encours.

L’AFTE réunit régulièrement des trésoriers, en conférence téléphonique, pour suivre leur évaluation de la liquidité de leurs entreprises et des sources de financement.

Les informations échangées sont partagées avec l'ensemble des acteurs du marché de la liquidité court terme.

 

Ces partages d’informations concrètes sont précieux pour :

  • Rassurer les trésoriers eux-mêmes qui développent des approches concertées, en dehors de tout mouvement de panique,

  • Dialoguer avec les pouvoirs publics soucieux d’apporter des réponses et d’assurer le financement nécessaire en période de crise,

  • Dialoguer avec toutes les parties prenantes : banques, BPI France, agences de notations, associations de Place…

  • Répondre aux interrogations des médias et donc du grand public.

La synthèse ci-dessous est mise à jour régulièrement pour apporter une information utile à tous.

 

L'Eurosystème a mis à jour le 6 mai ses réponses aux questions les plus fréquentes :

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/cspp_cp-faq.en.html

 

 

Comment obtenir un PGE (prêt garanti par l'Etat)

https://www.afte.com/prets-garantis-par-letat-toutes-les-informations-et-les-questions-reponses

 

Mise à jour du vendredi 15 mai

Les entreprises non financières constatent l'amélioration de la liquidité sur le marché des NEU CP.  Les interventions de la Banque de France sur le marché primaire ont permis de stabiliser le marché et de rattraper une partie du déficit de l'encours. Les asset managers reviennent, avec des maturités qui se rallongent et peuvent aller au delà des 2 à 3 mois.

 

Les règles d'éligibilité ont été clarifiées et sont bien comprises pour les interventions sur le marché primaire. Pour les entreprises ayant une participation de l'Etat, les modalités d'intervention de l'Eurosystème passent par le marché secondaire et restent compliquées, avec une contrainte de black out période qui prive les entreprises d'émission au primaire pendant quelques jours.

 

Les interventions Banque de France portent sur des montants plus petits et des maturités plus courtes ce qui ramène progressivement le marché du NEU CP à son mode de fonctionnement normal.

 

Suivi du marché du NEU CP - Données BDF au 8 mai 2020

 

Mise à jour du mercredi 29 avril

On constate des progrès sur le marché des NEU CP. Des entreprises non investment grade ont réussi à émettre.

Mais le déficit d'encours pour les entreprises est évalué à une dizaine de milliards d'Euros.

Un nombre limité de grandes entreprises a pu compenser le manque par des émissions obligataires.

 

La Banque de France commence à intervenir sur l'ensemble de la courbe, sur des tickets moins importants (de l'ordre de 50 M€), et des maturités inférieures à 6 mois.

Les entreprises qui sont éligibles au marché primaire ne doivent pas hésiter à poster leurs courbes et afficher leurs besoins de trésorerie tant en montants qu'en maturités.

Un meilleur dialogue s'instaure par l'intermédiaire des dealers, même si certains émetteurs restent frustrés par les réponses ou la non-attractivité de leur secteur.

 

Mise à jour du vendredi 17 avril 

La situation s'améliore doucement sur le marché du NEU CP.

 

La Banque de France intervient régulièrement, sur des maturités allant principalement de 6 mois à 1 an et commence à prendre du papier entre 1 et 3 mois. 

Les asset managers sont à nouveau présents, sur des maturités courtes, principalement de 1 à 6 semaines, et, pour de belles signatures, des maturités plus longues. Les montants restent faibles.

Les entreprises non notées restent non éligibles aux achats de l’Eurosystème, et elles doivent recourir au financement bancaire car le marché leur reste fermé. 

Pour les entreprises dans lesquelles l'Etat détient une participation : l'intervention de l'Eurosystème passe par le marché secondaire mais le processus reste compliqué. Les entreprises n’ont pas encore lancé d'émissions primaires auprès des dealers, en vue d'un rachat au secondaire via la BdF. Ce segment d'entreprises ne bénéfice pas encore du programme de rachat de la BCE.  

 

L'AFTE recommande et encourage les entreprises à sonder la BdF par l'intermédiaire de leurs dealers, y compris sur des précisions portant sur le mécanisme d'achat de la BdF. Les questions sur les achats en secondaire doivent être légion.

 

Ce qui est connu, en avril 2020, sur l'éligibilité des entreprises au programme d'achat BCE :

https://www.afte.com/eligibilite-des-titres-neu-cp-entreprises-au-programme-dachats-bce-1

 

Mise à jour du mardi 14 avril 

Des questions subsistent sur le programme de rachat de la BCE, en particulier pour les groupes français détenus -même pour une part minime- par l'Etat.

L'Eurosystème vient de mettre à jour ses réponses aux questions les plus fréquentes :

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/cspp_cp-faq.en.html

 

Selon les asset managers, la décollecte de mars et les réallocations d'actifs ont réduit fortement les montants négociés sur le marché du NEU CP, malgré l'intervention bienvenue de la Banque de France.

Pour les émetteurs il reste conseillé de faire des tickets de petits montants sur des maturités courtes, et de ne pas trop dégrader les prix même si les spreads s'écartent légèrement compte tenu des risques qui s'accroissent.

 

Mise à jour du jeudi 9 avril

Echanges constructifs de l'AFTE avec l'AMF puis avec la Banque de France.

 

Sur les dividendes, l'AMF surveille le respect des nouvelles règles. Le paiement de dividendes 2019 en 2020 est interdit pour les banques cotées et pour les entreprises qui utilisent les dispositifs d'aide de l'Etat, dont les PGE (prêts garantis par l'Etat).

L'AMF a mis les moyens en place pour que les programmes d'obligations et de MTN ne souffrent d'aucun retard, de même pour la mise à jour des prospectus. Elle a adapté son approche sur les "facteurs de risque", différenciant ce qui est indispensable de ce qui peut être amélioré.

En ce qui concerne la crainte -exprimée par l'AFTE- de baisses brutales des notations par les agences, l'AMF indique que l'ESMA réunit son board à une fréquence hebdomadaire exceptionnelle pour traiter ce type de comportement contre-productif pour l'économie. Dans les mesures annoncées le 7 avril par la BCE, il est prévu que l'Eurosystème réduise l'impact des réductions de notes par les agences en élargissant ses critères d'éligibilité.

 

La Banque de France avance des procédures mieux rodées, une réelle volonté de soutenir le marché NEU CP et d'aider les entreprises. Cependant elle ne peut et ne veut être le seul acheteur.

Elle estime avoir maintenant rassemblé les ressources humaines et techniques adéquates pour pouvoir répondre aux demandes des entreprises que représente l'AFTE : déconcentration des montants, réponses aux questions des entreprises via les dealers, réduction des maturités. Toutefois la Banque de France n'a pas vocation à agir selon les modalités des acteurs traditionnels. Elle veut relancer le marché en apportant toute la confiance nécessaire. Un nouvel échange aura lieu rapidement pour suivre les évolutions attendues. 

 

Mise à jour du mercredi 8 avril

Le marché du NEU CP confirme sa reprise, encore timide.

Le trilogue Banque de France, ACI et AFTE est quotidien pour clarifier et optimiser les processus.

La Banque de France est de plus en plus présente, essayant de servir chaque secteur et chaque émetteur éligible (cf. règles dans la publication ad hoc de l'AFTE). Le code ISIN doit commencer par FR.

Elle achète des tickets importants mais qui se réduisent de plusieurs centaines de millions à 100 millions d'EUR, toujours sur des maturités longues, à partir de 6 mois. 

Les prix sont corrects, surtout quand on les compare aux prix prohibitifs proposés par la Banque de Belgique et aux coûts des montages étudiés avec la Banque d'Angleterre qui a construit un programme spécial pour les grandes entreprises ayant une activité significative au Royaume-Uni.

Les assets  managers reviennent aussi sur le marché du NEU CP mais pour des montants moins gros et surtout sur des maturités courtes, allant  de la semaine au 1 mois.

Pour revivifier le marché, l'AFTE réitère la demande aux entreprises ayant de solides excédents, par exemple issus des émissions obligataires,  de les replacer auprès des OPCVM, afin qu'ils alimentent le marché du NEU CP pour les entreprises plus petites et non notées. C'est aussi sur cette redistribution que compte la Banque de France dans son programme, privilégiant encore les gros émetteurs.

Certaines entreprises vertueuses imposent même à leurs OPCVM de réalimenter le marché court terme pour les entreprises moins dotées en cash.

 

Mise à jour du mardi 7 avril

Les conditions d'éligibilité ont été mises à jour :

https://www.afte.com/eligibilite-des-titres-neu-cp-entreprises-au-programme-dachats-bce-1

Marché du NEU CP mou hier, mais un peu plus actif aujourd'hui.

Les fonds privilégient les souverains et les papiers très bien notés.

La Banque de France intervient sur le marché primaire. 

La Banque Centrale de Belgique intervient sur le marché belge, mais semble proposer des taux hors marché, inabordables pour les entreprises émettrices.

 

Certaines entreprises prennent des engagements forts sur le respect des délais de paiement vis à vis de leurs fournisseurs. Un comportement responsable à généraliser :

https://www.afte.com/appel-aux-entreprises-pour-respecter-les-delais-de-paiement-interentreprises

 

Mise à jour du lundi 6 avril

La semaine dernière s'est terminée sur un marché NEU CP encore inexistant pour la plupart des acteurs. Des entreprises, gérant leur trésorerie en France mais ayant leur siège dans un autre Etat européen, ont découvert n'être pas éligible aux rachats de la Banque de France.

 

De nombreuses entreprises ont pu tirer sur leur RCF (Revolving Credit Facilites), sans difficulté auprès de leurs banques. Cela a été notable sur la 2e quinzaine de mars. De nouvelles lignes de sécurité ont pu être négociées, aux conditions nouvelles du marché.

Certains trésoriers de grandes entreprises, qui ont suffisamment de cash, ont cependant été incités à tirer sur leur RCF et ont dû résister à la pression de certaines banques, à cause du risque de contrepartie et des taux de placements négatifs.

On constate que les excédents des entreprises cash rich (trésorerie existante ou provenant de nouvelles émissions et/ou des RCF) sont presque exclusivement placés auprès des banques, en compte courant ou en dépôts à terme.

Il serait préférable que ces excédents soient placés dans des OPCVM, en effet les asset managers sont prêts à réinvestir en NEU CP, à condition de voir un retour des liquidités dans les fonds.

Financements sous LBO : plusieurs entreprises font des demandes de waiver. Sachant que la crise les empêchera de respecter certains covenants, les prêteurs devraient accueillir ces demandes de maintien des financements favorablement. Toutefois l'AFTE peut solliciter l'aide de la commission "juridique" pour une rédaction appropriée des waivers.

 

Mise à jour du vendredi 3 avril

Hier, la BCE aurait racheté environ 3 milliards d'EUR de dettes CT (marché français 70 milliards d'EUR).

En Allemagne, la banque centrale semble avoir encore plus de difficultés à être opérationnelle sur le marché CT où elle encore absente à ce jour.

Attentes des entreprises :

- Pouvoir renouveler les tombées d'échéance d'avril : si la Banque de France n'est présente que sur les gros émetteurs bien notés, il faudrait que les acteurs habituels, dont les asset managers reviennent sur le marché NEU CP. Ceux-ci se positionneront sur des maturités courtes.

- Transparence, via les dealers, sur l'éligibilité des programmes, sur les motifs de non éligibilité (montant, maturité, notation ?)

- Données de marché et statistiques habituellement mises à disposition par la Banque de France. Il n'y a plus de données mises à jour depuis le 27/3.

- Révision rapide par les instances décisionnaires des critères de notation pour l'éligibilité au "programme urgence pandémie" de la BCE, des entreprises, comme cela a été fait pour la Grèce : reconnaissance de la notation Fiben, des notations des agences européennes agréées par l'ESMA telles que Scope Rating et Qivalio, active sur la notation des programme NEU CP.

 

Mise à jour du jeudi 2 avril

Des réponses peuvent être apportées aux questions de la veille.

La Banque de France privilégie les gros tickets de plusieurs centaines de millions sur des maturités d'au moins 6 mois.

Le marché du NEU CP est encore quasi-inexistant pour les petits émetteurs, très inquiets.

 

Mise à jour du mercredi 1 avril

Un peu d'activité sur des grands noms pour le marché CT

Les émetteurs s'interrogent sur les critères d'intérêt de la Banque de France pour les achats de NEU CP :

- taille des tickets ?

- maturités : 3 mois, 6 mois, 1 an ?

- préférence pour certaines échéances dans le mois ?

- secteurs d'activité ?

- prise en compte d'une garantie bancaire ?

L’AFTE s'est rapprochée des principaux assets managers de la place pour identifier les tendances sur le marché monétaire et sur les achats de ces fonds. Voici les conclusions et recommandations :

  • La BCE est présente sur le marché du CP. Elle achète à la "best execution". Quelques gros tickets, mais très peu d’élus depuis vendredi 27/3.

  • Sur les prochaines semaines, des positionnements courts, à 1 ou 2 semaines, devraient faciliter le placement du papier corporate auprès des assets managers. Ils restent prudents en gardant de grosses poches de liquidités car ils ont peu de visibilité.

  • La décollecte est observée sur les fonds. Les entreprises ont fait des rachats pour avoir de la liquidité, créant un cercle vicieux. Pour l’équilibre du marché il faudrait que les entreprises replacent dans les fonds et n’en sortent pas massivement.

  • L’objectif de la BCE est bien d’agir sur le marché pour stabiliser les prix.

  • Le marché risque de se fragmenter entre notés/non notés et investment grade ou non.

  • Les prix affichés ne sont pas déterminants, pour émettre, quand on n'est pas éligible auprès de la Banque de France, il est préférable de faire des maturités courtes, sans dégrader nécessairement les prix.

 

Mise à jour du mardi 31 mars

La journée de lundi a été particulièrement catastrophique pour les émetteurs qui ont de gros besoins de liquidités et n'ont rien pu placer.

Ce mardi a été un peu plus actif avec des achats ciblés de la Banque de France.

Pour les non notés pas les 4 grandes agences, il est vivement recommandé d'émettre des NEU CP sur des durées courtes pour être souscrit par les fonds/asset managers (1 à 2 semaines, 1 mois maximum).

En parallèle les discussions avec la Banque de France progressent sur la simplification. L'égibilité qui reste très cadrée par des règles européennes, contradictoires avec la volonté de contrer l'hégémonie des agences de notation américaines. Cf. ci-dessous.

Les entreprises émettrices et les dealers ont besoin d’une réponse précise de la Banque de France (BdF) à chaque envoi de « term sheet transactionnel » :

  • Accord de la BdF qui rachète, Le programme est donc éligible.

  • Refus de la BdF pour non éligibilité du programme,

  • Refus de la BdF pour prix non satisfaisant malgré l'éligibilité du programme

 

La procédure a été mise à jour :

https://www.afte.com/eligibilite-des-titres-neu-cp-entreprises-au-programme-bce

Certains programmes de NEU CP notés par Qivalio à un niveau supérieur ou égal à CQS 3 ne sont donc pas éligibles au CSPP (Corporate Sector Purchase Programme). Il est étonnant  que Qivalio, seule agence de notation financière française agréée par l’ESMA, n’entre pas dans le dispositif « ECAF » de l’Eurosystème (où seules sont admises trois agences américaines et une agence allemande).

Cette situation est extrêmement pénalisante pour les clients émetteurs français qui ont joué le jeu  (promu un temps par les instances européennes) et font confiance à des agences alternatives pour noter leurs programmes de NEU CP.

 

Mise à jour du lundi 30 mars :

la Banque de France, l'ACI et l'AFTE ont travaillé tout le week-end pour préciser et simplifier la procédure d'éligibilité et de rachat des NEU CP par la Banque de France.

 

Mise à jour du vendredi 27 mars :

Des échanges avec la Banque de France ont permis de clarifier partiellement le mode opératoire du CSPP (Corporate Sector Purchase Programme) pour le marché des NEU CP.

Retrouvez le détail sur : https://www.afte.com/eligibilite-des-titres-neu-cp-entreprises-au-programme-bce

Les émetteurs devront remplir un "term sheet" sous format excel en deux volets (ou plus si plusieurs émissions souhaitées) :

- le programme

- l'ISIN, pour la demande individuelle d'émission

Seuls les émetteurs notés par une des 4 grandes agences de notation (Standard & Poors, Moody's, Fitch et DBRS) seront éligibles.

Il reste des questions en suspens sur les volumes rachetés par la Banque de France, sur les devises, l'intervention sur le marché secondaire...

Sur une trentaine d'émetteurs réguliers NEU CP, seulement 1/3 ont pu émettre ces derniers jours, à des prix dégradés de 5 à 40 points de base selon les noms.

Sur les 2/3 restants, une large moitié teste régulièrement le marché NEU CP sans pouvoir émettre. Les autres attendent une réouverture du marché ou les dates de renouvellement de leurs échéances.

L'inquiétude grandit, et pour le moment, l'action de la Banque de France n'est pas de nature à rassurer les entreprises qui ont cruellement besoin de ces financements court terme.

 

Mise à jour du jeudi 26 mars :

Une réduction des délais de paiement pour certains secteurs est une fausse bonne idée ; notamment parce qu'elle est inopérante en cas d'utilisation du factoring.

Les ETI s'inquiètent de la baisse de facturation qui aura des conséquences sur le cash futur via les programmes de factoring ou via les encaissements directement.

Les entreprises sont prêtes à jouer le jeu du respect des délais de paiement pour ne pas pénaliser les fournisseurs, mais une pression s'exerce côté clients, en particulier clients italiens et espagnols.

Il est crucial que les assureurs-crédit ne réduisent ni ne suppriment les lignes de garantie pendant cette période compliquée.

 

Mise à jour du mercredi 25 mars : Plusieurs entreprises ont pu émettre des NEU CP (3 et 6 mois et 364 jours), mais à des conditions qu'elles jugent "dégradées". Des entreprises notées dans une catégorie non "investment grade", en revanche, n'ont toujours pas pu émettre. 

La Banque de France n'est pas encore en mesure de faire des rachats de papier. A suivre.

La situation de liquidité risque de se tendre pour certaines entreprises dont le cash diminue de jour en jour.

 

Trésoriers d'ETI : téléchargez les modalités pratiques pour bénéficier du prêt garanti par l'Etat :

https://www.afte.com/eti-demarches-pour-beneficier-dun-pret-garanti-par-letat

 

Aide de l’Etat français pour un montant d’environ 300 milliards d’euros :

Liste des mesures : https://www.economie.gouv.fr/coronavirus-soutien-entreprises

Prêt garanti par l’État - Quelles démarches pour en bénéficier ? : https://www.economie.gouv.fr/files/files/PDF/2020/dp-covid-pret-garanti.pdf

 

Bpifrance : 

Mesures exceptionnelles de soutien aux entreprises : https://www.bpifrance.fr/A-la-une/Actualites/Coronavirus-Bpifrance-active-des-mesures-exceptionnelles-de-soutien-aux-entreprises-49113

 

Tendances de marché - mise à jour du 23 mars 2020 :

Une relative sérénité à court terme car les entreprises ont encore du cash disponible, en revanche elles attendent avec impatience l’action BCE/Banque de France ce mercredi 25 mars, pour retrouver l’accès à la liquidité, car elles vivent sur leur réserves…

 

Plusieurs sondent le marché chaque jour.

Inquiétude sur les programmes de titrisation en raison de l’incertitude sur les facturations  venir.

Dialogue constructif avec les banques. Soutien des banques très apprécié.

Intentions de discuter rapidement avec les agences de notation.

 

On constate que le marché du NEU CP est à l’arrêt pour les entreprises. Elles ne peuvent plus émettre ni renouveler leurs positions depuis le milieu de la semaine dernière, depuis un peu plus longtemps pour certaines, ceci même en y décalant le prix.

 

Heureusement, globalement les entreprises ont du cash; elles ont de la visibilité sur les flux à l'encaissement (surveillance accrue car des baisses d'encaissement vont forcément survenir). Ceci permet de ne pas avoir un mouvement général de panique pour sortir des placements ou tirer les lignes bancaires.

Une partie des entreprises passe ce cap de plusieurs jours sans émissions.

Les autres qui n’ont pas pu accéder au marché du NEU CP et qui ont des besoins court terme ont utilisé une ou plusieurs des mesures suivantes :

  • Tirage sur les lignes RCF

  • Tirage sur des lignes bilatérales en attendant

  • Sorties de fonds monétaires

  • Rachats de DAT (dépôts à terme), avec annulation de sortie si d’ici là le marché du NEU CP se réouvre

  • Echanges avec les banques. Soutien des banques confirmé par les entreprises.

  • Echanges avec les agences de notation

 

Points d’attention des entreprises :

  • Besoin impératif et urgent de connaître les modalités de rachat des CP par la BCE -> des tombées importantes arrivent pour certaines entreprises entre avril et juin

  • Monitoring fin des prévisions de facturations, d’encaissements, des paiements…

  • Analyse poussée des programmes de titrisation qui vont être impactés par une baisse de la facturation

  • Analyse des autres possibilités de financement court terme, comme les cessions de créances

  • Des lignes bancaires en cours de négociation ne sont pas remises en cause mais les prix seront dégradés par rapport à aujourd’hui

  • Echanges avec les banques et les agences pour anticiper les situations selon des business plan avec des worse case scenario

  • Dollar : y-a-t il un problème de liquidité  ? (action de la FED)

  • Ecartement des spreads et remontée des taux

 

Rappels :

  • Les tribunaux sont fermés – procédures arrêtées

  • Importance de prendre contact avec ses banquiers 

  • Importance pour les entreprises qui ont du cash de payer les factures fournisseurs au plus tôt.

 

Semaine du 16 mars : le marché du NEU CP se ferme progressivement pour les entreprises. Elles ont de la liquidité mais elles attendent les modalités d’interventions des banques centrales sur les rachats de papier corporates.  Si le marché du court terme ne se remet pas en marche, cela menacera certains équilibres puisque cela oblige à puiser dans les liquidités et à utiliser du financement bancaire plus utilement attribué aux PME.

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